Riassunto analitico
Quando vengono annunciate operazioni di acquisizione di partecipazioni maggioritarie o comunque di dimensione tale da influenzare il controllo di una società, si osservano sistematicamente delle differenze di valore (generalmente positive) tra prezzo offerto e quotazione di mercato. Tale differenza viene definita nella letteratura economica come premio per il controllo o premio di acquisizione e può essere scomposta in tre componenti principali a seconda dei driver che concorrono a determinarla: 1) Optimization premium 2) Synergistic o acquisition premium 3) Benefici privati del controllo Indipendentemente dalla modalità con cui viene calcolato il premio di acquisizione, l’elevata dispersione osservabile nelle ricerche empiriche evidenzia l’impossibilità di individuarne un valore medio rappresentativo. Ciò è dovuto principalmente alla constatazione che i premi di controllo sono funzione di caratteristiche specifiche della società target e della società bidder. Inoltre sono misure distorte in quanto risentono dell’inefficienza dei mercati finanziari. La scarsa significatività di premi per il controllo medi grezzi ci porta a concentrare l’attenzione sui premi per il controllo puri. Questo passaggio se da un punto di vista logico sembra immediato, da un punto di vista pratico non lo è affatto, in quanto tali valori non sono direttamente osservabili sul mercato e risultano inevitabilmente difficilmente quantificabili. Barclay e Holderness (1989) hanno individuato un possibile modello che permette di calcolare i benefici privati per il controllo, basandosi sulle seguenti constatazioni: -il prezzo offerto per l’acquisizione di quote di controllo riflette i flussi di cassa futuri attesi da parte degli azionisti di controllo e i benefici privati del controllo; -il prezzo di mercato successivo all’acquisizione, riflette esclusivamente i flussi di cassa futuri attesi da parte degli azionisti di minoranza; -la differenza fra questi prezzi riflette i benefici privati per il controllo. Questo modello è stato applicato da Dyck e Zingales (2004) in un’analisi su 39 paesi riguardante 412 operazioni societarie tra il 1990 e il 2000. Tali transazioni escludono quelle in cui scatta l’obbligo di OPA, penalizzando di fatto la quantità di transazioni analizzabili per paesi con tale regolamentazione come l’Italia e la significatività dei valori medi. Massari et al (2006) raffinano questa ricerca in relazione a operazioni di trasferimento di quote di controllo avvenute in Italia tra il 1993 e il 2003, tendendo conto delle: -offerte pubbliche volontarie; -operazioni con successivo obbligo di OPA; -transazioni senza obbligo di OPA. In queste modo vengono individuate 27 operazioni, rispetto alle 7 di Dyck e Zingales. La parte empirica dell’elaborato replica questa analisi, con parziali differenze, nel periodo 2004 - 2012. Il risultato principale della tesi evidenzia una diminuzione dei premi di controllo in Italia, attribuito al miglioramento della disciplina del mercato del controllo.
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