Riassunto analitico
Il tema dell’underpricing nell’ambito dei mercati obbligazionari costituisce un’area di ricerca attualmente molto inesplorata dalla letteratura accademica. Gli studi che analizzano la presenza di anomalie nei prezzi di mercato, a seguito del collocamento di un’obbligazione societaria, rimangono ancora limitati al contesto statunitense. L’obiettivo del presente lavoro è quello di indagare l’esistenza e le relative determinanti dell’underpricing nell’ambito del mercato europeo dei corporate bond. Il recente sviluppo del mercato delle obbligazioni societarie in Europa, sia a seguito dell’introduzione dell’euro che a seguito della crisi finanziaria, costituisce una buona occasione per estendere i risultati che si sono ottenuti nel mercato statunitense (per esempio Cai et al. 2007; Liu e Magnan, 2014). I contributi che la tesi vuole apportare alla limitata letteratura riguardante l’underpricing delle emissioni obbligazionarie sono di due tipi. Da un lato, il lavoro cerca di identificare se la presenza di un eventuale mispricing relativo l’emissione di titoli obbligazionari può essere osservato anche in un mercato diverso da quello statunitense. In seconda analisi, accanto ai tradizionali fattori utilizzati in letteratura per spiegare il fenomeno dell’underpricing, verrà impiegato un indicatore, l’accounting conservatism, come proxy del rischio informativo associato a un dato emittente (Liu e Magnan, 2014). Il conservatism quantifica il grado di prudenza utilizzato dalle aziende nella stima dei valori presenti all’interno del bilancio d’esercizio. In particolare, poiché richiede una verifica maggiore per l’iscrizione dei ricavi rispetto ai costi, le aziende che adottano un elevato grado di prudenza tendono a incorporare con maggiore tempestività gli eventi economici negativi all’interno dei valori presenti in bilancio, aumentando il contenuto informativo dell’informativa contabile e riducendo le asimmetrie informative (Lara et al., 2011). Il lavoro è strutturato in quattro capitoli. Nel primo capitolo verrà illustrata l’attuale configurazione del mercato europeo delle obbligazioni societarie e lo sviluppo avvenuto sia a seguito dell’introduzione della moneta unica che a seguito dello scoppio della bolla dei mutui sub-prime. Si procederà poi a un’illustrazione delle modalità di pricing delle emissioni e delle caratteristiche relative la microstruttura del mercato secondario, in termini di liquidità e trasparenza delle informazioni. Nel secondo capitolo verrà fatta una rassegna della letteratura esistente in materia di underpricing delle emissioni obbligazionarie, enfatizzando il ruolo delle asimmetrie informative e del premio per il rischio di liquidità. A tale scopo, dopo aver introdotto le principali teorie, si procederà a un’illustrazione dettagliata delle evidenze empiriche riguardanti l’underpricing dei corporate bond di nuova emissione. Infine, nell’ultimo paragrafo, verranno descritte le principali tecniche e le rispettive problematiche di misurazione, nell’ambito dei mercati obbligazionari, degli abnormal return, necessari per il calcolo dell’underpricing. Il terzo capitolo sarà dedicato all’illustrazione dell’accounting conservatism. A tale scopo verranno illustrati i principali attributi che lo rendono efficace nella mitigazione delle asimmetrie informative, in particolare nel rapporto tra debitore e creditori. Infine, nel paragrafo finale, si illustrerà una metrica firm-specific e time-variable, che sarà impiegata all’interno dell’analisi empirica, elaborata da Khan e Watts (2009) volta ad approssimare il grado di conservatività adottato dalle aziende nella stima dei valori del bilancio d’esercizio. Il quarto e ultimo capitolo presenta l’implementazione dell’analisi empirica, basata su un campione di emissioni obbligazionarie societarie denominate in euro da parte di aziende domiciliate nell’Eurozona nel periodo tra il 2008 e il 2012.
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