Riassunto analitico
La presente tesi di ricerca ha come oggetto lo studio della sensibilità dei rendimenti azionari europei alle variazioni dei fattori di rischio impliciti nei prezzi delle opzioni. La novità di questa tesi risiede nell’utilizzo dei momenti impliciti dell’indice di mercato (varianza, skewness e curtosi), dato che la skewness e la curtosi di mercato sono importanti indicatori del rischio di tipo market-wide e che questi non hanno elevata covarianza con il già prezzato rischio di volatilità. Contrariamente a quanto avviene nella maggior parte delle ricerche, la scelta dei fattori di rischio ricade sui momenti impliciti dell’indice di mercato di riferimento e non su fattori di rischio relativi a caratteristiche delle aziende come i fattori di Fama-French. I momenti secondo, terzo e quarto dell’indice Euro Stoxx 50 sono estratti secondo l’approccio forward-looking di Bakshi et al. (2003) per incorporare, coerentemente con quanto afferma la letteratura, le aspettative degli investitori relative agli scenari futuri. Dopo aver misurato tali fattori di rischio impliciti nei prezzi delle opzioni, si ottengono le loro innovazioni garantendo la stazionarietà delle serie e si stimano le misure di sensitività di ogni titolo appartenente al campione (estratto dallo Stoxx Europe 600) ai fattori di rischio considerati. In base alla grandezza delle misure di beta si raggruppano i titoli in cinque portafogli equally-weighted per ogni fattore e si collezionano i rendimenti out-of-sample: se gli investitori identificano un fattore come fonte di rischio, i portafogli con diverse sensitività alle variazioni di quest’ultimo dovranno avere performance differenti. Quindi, un portafoglio che acquista i titoli con beta maggiore e vende quelli con beta minore dovrebbe mostrare un rendimento statisticamente diverso da zero, il quale può rappresentare una prima stima del premio al rischio relativo al fattore considerato. La distorsione in questa prima analisi è dovuta alla natura del sorting effettuato. Infatti, il sorting indipendente non riesce a separare gli effetti di ogni fattore di rischio sui rendimenti. Per ovviare a questo inconveniente, si effettua un sorting, cosiddetto four-way: i titoli sono suddivisi in tre gruppi in base al beta di mercato, successivamente ogni gruppo si suddivide in altri tre in base al beta di volatilità, poi al beta di skewness e successivamente al beta di curtosi per ottenere 81 portafogli equally-weighted. Da questi, si costruiscono dei factor portfolio, il rendimento medio è una stima del premio al rischio maggiormente accurata di quella precedente, poiché tiene conto individualmente degli effetti di ogni fattore. Infine, gli 81 portafogli vengono utilizzati per implementare regressioni di Fama e MacBeth (1973) col fine di individuare una stima di premio al rischio precisa e testare la validità di un Intertemporal-CAPM che consideri la natura volatile delle avversioni al rischio e della qualità del opportunity set degli investimenti.
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